FATORES DETERMINANTES DO USO DE GARANTIAS REAIS EM ESCRITURAS DE EMISSÕES DE DEBÊNTURES NO BRASIL
Palavras-chave:
Títulos de Dívida, Garantia Real., Debêntures, Espécie de Garantia, Garantia RealResumo
O objetivo deste estudo foi identificar fatores determinantes do uso de garantias reais sob a perspectiva de características empresariais e da maturidade da dívida, em escrituras de emissão de debêntures em companhias abertas brasileiras, no período entre 2012 e 2019. As informações foram coletadas na base de dados da Economatica e no website da CVM. A amostra foi composta por 280 emissões de debêntures, realizadas por 181 empresas. A análise foi realizada por meio de regressão logística com dados em painel. Os resultados indicaram que todas as variáveis investigadas (concentração de controle, nível de governança corporativa, endividamento, tamanho da empresa, tangibilidade do ativo, volatilidade do fluxo de caixa e maturidade da dívida) determinam o uso de garantias reais em escrituras de emissões de debêntures no Brasil. Contudo, ao comparar os sinais obtidos com os sinais esperados, quatro hipóteses da pesquisa não foram rejeitadas: concentração de controle (H1), nível de governança corporativa (H2), endividamento (H3) e maturidade da dívida (H7). Como contribuição teórica, destaca-se, sob a ótica da Teoria da Agência, que existe um trade-off entre os investidores e gestores aceitarem o uso de garantias reais e reduzirem o custo de agência da dívida, mas, concomitantemente, suportarem o custo de oportunidade oriundo das limitações que as garantias reais impõem. Na prática, este estudo contribui ao mostrar que a emissão de debêntures tem um efeito de sinalização, além de chamar a atenção dos credores para os fatores que podem determinar a escolha do tipo de garantia em títulos de dívida.
Downloads
Referências
ANBIMA - ASSOCIAÇÃO BRASILEIRA DAS ENTIDADES DOS MERCADOS FINANCEIROS E DE CAPITAIS. Boletim de Mercado de Capitais. 2020. Disponível em https://www.anbima.com.br/pt_br/informar/relatorios/mercado-de-capitais/boletim-de-mercado-de-capitais/emissoes-domesticas-registram-volume-de-r-14-8-bilhoes-em-janeiro.htm
ANDIMA - ASSOCIAÇÃO NACIONAL DAS INSTITUIÇÕES DO MERCADO ABERTO. Estudos especiais: SDN – Sistema Nacional de Debêntures. Rio de Janeiro, 1998. Disponível em http://www.debentures.com.br/downloads/textostecnicos/SND_10anos.pdf
ANDIMA - ASSOCIAÇÃO NACIONAL DAS INSTITUIÇÕES DO MERCADO ABERTO; ABRASCA - ASSOCIAÇÃO BRASILEIRAS DAS COMPANHIAS ABERTAS. O que são debêntures. 2008. Disponível em <http://www.debentures.com.br/downloads/textostecnicos/cartilha_debentures.pdf>
ANG, J. S.; LIN, J. W.; TYLER, F. Evidence on the lack of separation between business and personal risks among small businesses. Journal of Small Business Finance, v. 4, n. 2/3, p. 197-210, 1995.
ASHBAUGH-SKAIFE, H.; COLLINS, D. W.; LAFOND, R. The effects of corporate governance on firms’ credit ratings. Journal of Accounting and Economics, v. 42, n. 1-2, p. 203-243, 2006.
BERGER, A. N.; UDELL, G. F. (1990). Collateral, loan quality and bank risk. Journal of Monetary Economics, v. 25, n. 1, p. 21-42, 1990.
BESTER, H. Screening vs. rationing in credit markets with imperfect information. The American Economic Review, v. 75, n. 4, p. 850-855, 1985.
BM&FBOVESPA. Guia de Debêntures. (2015). Disponível em <http://www.bmfbovespa.com.br/lumis/portal/file/fileDownload.jsp?fileId=8AA8D09752D531A301530A03D2B6181D>
BOOT, A. W.; THAKOR, A. V. Moral hazard and secured lending in an infinitely repeated credit market game. International Economic Review, v. 35, n. 4, p. 899-920, 1994.
BRASIL. DELIBERAÇÃO CVM Nº 234. Dispõe sobre a apresentação de informações dos aumentos de capital mediante subscrição particular de ações e subscrições particulares dos demais valores mobiliários. (1997). Disponível em http://www.cvm.gov.br/export/sites/cvm/legislacao/deliberacoes/anexos/0200/deli234.pdf
BRASIL. LEI Nº 6.404. Dispõe sobre as Sociedades por Ações. Presidência da República Casa Civil - Subchefia para Assuntos Jurídicos. (1976). Disponível em <http://www.planalto.gov.br/ccivil_03/Leis/L6404consol.htm>
BRADLEY, M.; ROBERTS, M. R. The structure and pricing of corporate debt covenants. The Quarterly Journal of Finance, v. 5, n. 2, p. 1550001, 2015.
CAI, K. The cost of debt for Yankee and domestic bonds. Journal of Multinational Financial Management, v. 40, p. 1-13, 2017.
CHAN, Y. S.; KANATAS, G. Asymmetric valuations and the role of collateral in loan agreements. Journal of Money, Credit and Banking, v. 17, n. 1, p. 84-95, 1985.
CHAN, Y. S.; THAKOR, A. V. Collateral and competitive equilibria with moral hazard and private information. The Journal of Finance, v. 42, n. 2, p. 345-363, 1987.
COELHO, R. D. P.; LAMOUNIER, W. M.; MARANHÃO, R. K. A. Systematic risk variations (beta) convertible debenture brazilian companies. Brazilian Business Review, v. 7, n. 3, p. 1-22, 2010.
DEGRYSE, H.; VAN CAYSEELE, P. Relationship lending within a bank-based system: Evidence from European small business data. Journal of Financial Intermediation, v. 9, n. 1, p. 90-109, 2000.
DEMIRGÜÇ-KUNT, A.; MAKSIMOVIC, V. Institutions, financial markets, and firms debt maturity. Journal of Financial Economics, v.54, n. 3, p. 295-336, 1999.
DIAMOND, D. W. Reputation acquisition in debt markets. Journal of Political Economy, v. 97, n. 4, p. 828-862, 1989.
DUKE, J. C.; HUNT, H. G. An empirical examination of debt covenant restrictions and accounting-related debt proxies. Journal of Accounting and Economics, v. 12, n. 1-3, p. 45-63, 1990.
EISFELDT, A. L.; RAMPINI, A. A. Leasing, ability to repossess, and debt capacity. The Review of Financial Studies, v. 22, n. 4, p. 1621-1657, 2009.
ELSAS, R.; KRAHNEN, J. P. Collateral, default risk, and relationship lending: An empirical study on financial contracting. CFS Working Paper, 2000.
ERFURTH, A. E.; BEZERRA, F. A. Gerenciamento de resultados nos diferentes níveis de governança corporativa. Revista Base (Administração e Contabilidade) da UNISINOS, v. 10, n. 1, p. 32-42, 2013.
FÁVERO, L. P.; BELFIORE, P. Manual de análise de dados: estatística e modelagem multivariada com Excel®, SPSS® e Stata®. Elsevier Brasil, 2017.
FÁVERO, L. P.; BELFIORE, P.; TAKAMATSU, R. T.; SUZART, J. Métodos quantitativos com Stata®. Elsevier Brasil, 2014.
GAN, J. Collateral, debt capacity, and corporate investment: Evidence from a natural experiment. Journal of Financial Economics, v. 85, n. 3, p. 709-734, 2007.
GARRIDO, I. L.; KRETSCHMER, C.; VASCONCELLOS, S. L.; GONÇALO, C. R. Debêntures, Proteção dos Credores e Alocação de Ativos por Fundos Multimercados. BBR. Brazilian Business Review, v. 17, n. 2, p. 132-150, 2020.
GHOUMA, H. How does managerial opportunism affect the cost of debt financing?. Research in International Business and Finance, v. 39, p. 13-29, 2017.
GUIMARÃES, T. M.; MALAQUIAS, R. F. Alocações em Debêntures e a Performance dos Fundos no Brasil. Revista Universo Contábil, v. 15, n. 3, p. 83-95, 2019.
HARHOFF, D.; KÖRTING, T. Lending relationships in Germany–Empirical evidence from survey data. Journal of Banking & Finance, v. 22, n. 10-11, p. 1317-1353, 1998.
JACKSON, T. H.; KRONMAN, A. T. Secured financing and priorities among creditors. The Yale Law Journal, v. 88, n. 6, p. 1143-1182, 1979.
JENSEN, M. C.; MECKLING, W. H. Theory of the firm: Managerial behavior, agency costs and ownership structure. Journal of Financial Economics, v. 3, n. 4, p. 305-360, 1976.
JÚNIOR, C. V. D. O. C.; DIAS FILHO, J. M. Impactos da Aplicação de Recursos Captados Através de Debêntures e do Valor da Empresa no Preço das Ações: uma análise no Brasil. Contextus, v. 6, n. 2, 2008.
KONRAHT, J. M.; CONSONI, S.; FONSECA, M. W. A relação entre a estrutura de propriedade e o custo da dívida captada via emissão de debêntures no Brasil. Revista de Educação e Pesquisa em Contabilidade (REPeC), v. 14, n. 2, p. 177-194, 2020.
KONRAHT, J. M.; VICENTE, E. Determinantes da utilização de covenants contábeis nas debêntures emitidas pelas empresas listadas na Bolsa Brasil Balcão. Advances in Scientific and Applied Accounting, v. 1, n. 1, p. 101-119, 2019.
LA PORTA, R.; LOPEZ-DE-SILANES, F.; SHLEIFER, A.; VISHNY, R. W. Legal determinants of external finance. The Journal of Finance, v. 52, n. 3, p. 1131-1150, 1997.
LA PORTA, R.; LOPEZ-DE-SILANES, F.; SHLEIFER, A.; VISHNY, R. W. Investor protection and corporate governance. Journal of Financial Economics, v. 58, n. 1-2, p. 3-27, 2000.
LEETH, J. D.; SCOTT, J. A. The incidence of secured debt: evidence from the small business community. Journal of Financial and Quantitative Analysis, v. 24, n. 3, p. 379-394, 1989.
LIN, J. R.; WANG, C. J.; CHOU, D. W.; CHUEH, F. C. Financial constraint and the choice between leasing and debt. International Review of Economics & Finance, v. 27, p. 171-182, 2013.
LIU, C. L.; DAI, T. S.; WANG, C. J. Evaluating corporate bonds and analyzing claim holders’ decisions with complex debt structure. Journal of Banking & Finance, v. 72, n. 1, p. 151-174, 2016.
MANN, R. J. The role of secured credit in small-business lending. The Georgetown Law Journal, v. 86, p. 1-44, 1997.
MANOVE, M.; PADILLA, A. J.; PAGANO, M. Collateral versus project screening: A model of lazy banks. Rand Journal of Economics, v. 32, n. 4, p. 726-744, 2001.
MATSUMOTO, G. S.; BARALDI, G. P.; JUCÁ, M. N. Estudo de Eventos sobre o Anúncio da Emissão de Debêntures. Revista Brasileira de Finanças, v. 16, n. 3, p. 493-520, 2018.
MEZA, D.; SOUTHEY, C. The borrower's curse: optimism, finance and entrepreneurship. The Economic Journal, v. 106, n. 435, p. 375-386, 1996.
MULIER, K.; SCHOORS, K.; MERLEVEDE, B. Investment-cash flow sensitivity and financial constraints: Evidence from unquoted European SMEs. Journal of Banking & Finance, v. 73, p. 182-197, 2016.
MYERS, S. C. Determinants of corporate borrowing. Journal of Financial Economics, v. 5, n. 2, p. 147-175, 1977.
ORTIZ-MOLINA, H.; PENAS, M. F. Lending to small businesses: The role of loan maturity in addressing information problems. Small Business Economics, v. 30, n. 4, p. 361-383, 2008.
PAIVA, E. V. S.; SAVOIA, J. R. F. Pricing corporate bonds in Brazil: 2000 to 2004. Journal of Business Research, v. 62, n. 9, p. 916-919, 2009.
PALHARES, C. M. G.; CARMO, C. H.; FERREIRA, M. P.; RIBEIRO, A. M. Efeitos da concentração de propriedade e da estrutura do conselho de administração nos covenants de debêntures emitidas pelas empresas brasileiras de capital aberto. Revista de Contabilidade e Organizações, v. 13, p. e158820, 2019.
REISEL, N. On the value of restrictive covenants: Empirical investigation of public bond issues. Journal of Corporate Finance, v. 27, p. 251-268, 2014.
SAITO, R.; SHENG, H. H.; BANDEIRA, M. L. Governança corporativa embutida nas escrituras de debêntures emitidas no Brasil. Revista de Administração, v. 42, n. 3, p. 280-292, 2007.
SCHULZE, W. S.; LUBATKIN, M. H.; DINO, R. N. Exploring the agency consequences of ownership dispersion among the directors of private family firms. Academy of Management Journal, v. 46, n. 2, p. 179-194, 2003.
SILVA, E. S.; SANTOS, J. F.; ALMEIDA, M. A. Os efeitos dos mecanismos de governança corporativa sobre os ratings de crédito das debêntures. Revista de Negócios, v. 17, n. 3, p. 80-93, 2012.
SND - SISTEMA NACIONAL DE DEBÊNTURES. Espaço do investidor. (2016). Disponível em http://www.debentures.com.br/espacodoinvestidor/introducaoadeben tures.asp.
SMITH, C. W.; WARNER, J. B. Bankruptcy, secured debt, and optimal capital structure: Comment. The Journal of Finance, v. 34, n. 1, p. 247-251, 1979.
STULZ, R.; JOHNSON, H. An analysis of secured debt. Journal of Financial Economics, v. 14, n. 4, p. 501-521, 1985.
THAKOR, A. V.; UDELL, G. F. Secured lending and default risk: equilibrium analysis, policy implications and empirical results. The Economic Journal, v. 101, n. 406, p. 458-472, 1991.
TITMAN, S.; WESSELS, R. The determinants of capital structure choice. The Journal of Finance, v. 43, n. 1, p. 1-19, 1988.
WILNER, B. S. The exploitation of relationships in financial distress: The case of trade credit. The Journal of Finance, v. 55, n. 1, p. 153-178, 2000.
Downloads
Publicado
Como Citar
Edição
Seção
Licença
Os direitos autorais para artigos publicados nesta revista são do autor, com direitos de primeira publicação para a revista. Em virtude de aparecerem nesta revista de acesso público, os artigos são de uso gratuito, com atribuições próprias, em aplicações educacionais e não-comerciais. A revista permitirá o uso dos trabalhos publicados para fins não-comerciais, incluindo direito de enviar o trabalho para bases de dados de acesso público. Os artigos publicados são de total e exclusiva responsabilidade dos autores.
• O(s) autor(es) autoriza(m) a publicação do artigo na revista;
• O(s) autor(es) garante(m) que a contribuição é original e inédita e que não está em processo de avaliação em outra(s) revista(s);
• A revista não se responsabiliza pelas opiniões, ideias e conceitos emitidos nos textos, por serem de inteira responsabilidade de seu(s) autor(es);
• É reservado aos editores o direito de proceder ajustes textuais e de adequação do artigo às normas da publicação;
• O(s) autor(es) declaram que o artigo não possui conflitos de interesse.
